生豬出欄量上市豬企排名第三，2019年非瘟疫情下出欄實現正增長。
公司主要從事飼料、生豬、獸藥生產與銷售，生豬出欄規模在上市豬企中排名第三。公司生豬養殖業務快速增長，出欄量從2011年71萬頭大幅攀升至2019年578萬頭，年復合增長率高達30%。2016-2018年是公司生豬養殖業務高速擴張的三年，生豬出欄增速分別高達43.4%、51.1%、61.9%；2019年受非瘟疫情影響，全行業生豬劇烈去產能，即使在惡劣的行業背景下，公司仍實現4.4%出欄同比正增長。
非瘟促集中度加速提升，高豬價時間或超預期。
在非瘟疫情長期存在的大背景下，普通養殖戶在種豬資源、資金支持、生物安全防控等方面均處于劣勢，規模養殖場尤其是大型集團公司集中度正加速提升。非瘟疫情造成種豬產業鏈重創，二元母豬斷檔三元補，而三元留種又造成生產效率大降，我們維持2020-2021年豬價高位運行的判斷不變；此外，豬肉進口或受境外疫情的快速發展而放緩，連續暴雨致部分地區非瘟疫情抬頭，豬價高位運行的邏輯再次被強化。
種豬資源充足，全力擴張生豬養殖業務。
①公司種豬資源充足，生產性生物資產爆發式增長。公司于2020年3月、7月分別從法國引進1020頭曾祖代和1500頭曾祖代，現擁有GGP、GP存欄約15萬頭。2019年底，公司母豬存欄119.75萬頭，其中，能繁母豬50萬頭，確保了2020年900-1100萬頭生豬出欄。2020年6月末，公司母豬存欄約135萬頭，其中，能繁母豬75萬頭，為2021年高增長奠定了堅實基礎。②全力以赴擴大生豬養殖規模。非瘟疫情并未減緩公司擴張步伐，2019年以來，公司向大股東定增近10億元，發行不超過16億元可轉債，獲得控股股東臨時性借款額度48億元，向大股東轉讓非核心資產，專注生豬養殖業務。2020年6月，公司公告擬非公開發行股票募集資金總額不超過80億元，大股東認購比例超過90%，募集資金40%將用于擴張生豬養殖。
生物安全防控全面升級，養殖成本下行拐點已現。
在非洲豬瘟疫情背景下，豬場的生物安全防控成為影響豬場存亡的重要因素，公司高度重視豬場生物安全問題，全面審視自建飼料廠、自建豬場、合作養戶豬場在生物安全防控的軟硬件投入、制度及作業流程落地，建立了一套標準化、流程化的生物安全防控體系，以阻斷傳染為核心，建立了多層管控體系，將豬場作為一個整體，全方位布局生物安全防控。自2019年10月以來，公司育肥豬均重、出欄價格不斷改善，2020Q2公司實現凈利潤14.5-15.5億元，自繁仔豬育肥完全成本環比降幅約3元/公斤，外購仔豬育肥完全成本環比降幅約2.5元/公斤，成本下降主要源自淘汰母豬量減少和育肥豬存活率上升。隨著Q3、Q4生豬出欄量的逐季提升，攤銷費、代養費、期間費用等單位成本均會下降，公司生豬養殖成本拐點已現。
投資建議
公司種豬資源充足，2020年6月末母豬存欄已達到135萬頭（能繁母豬75萬頭），為2021年高增長奠定了堅實基礎。非瘟疫情并未減緩公司擴張步伐，公司通過定增、發行可轉債、轉讓非核心資產、獲得控股股東臨時性借款額度等方式，全力做大做強生豬養殖業務。在非洲豬瘟疫情背景下，豬場生物安全防控成為影響豬場存亡的重要因素，公司建立了一套標準化、流程化的生物安全防控體系，以阻斷傳染為核心，建立了多層管控體系，將豬場作為一個整體，全方位布局生物安全防控。自2019年10月以來，公司育肥豬均重、出欄價格不斷改善，2020Q2生豬養殖成本環比首降，成本拐點已現。
我們預計2020-2022年公司生豬出欄量1000萬頭、1600萬頭、2400萬頭，出欄生豬均價32元/公斤、26元/公斤、22元/公斤，對應收入501.9億元、629.9億元、779.2億元，對應歸母凈利潤92.4億元、111.3億元、119.7億元，同比分別增長461%、20.4%、7.6%，對應EPS3.69元、4.45元、4.78元。生豬板塊在盈利高點PE超過10倍，我們給予公司2020年10倍PE，合理估值36.9元，給予“買入（首次）”評級。
